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しぶしぶ、インデックス投資の「本質的な問題点」を語る 

僕が書いた記事「なぜ、インデックス投資はマイナーなのかを考える （その５） マイナーでいい」に対して、rennyさんよりトラックバックをいただきました。
ありがとうございます。
（ご参考）
rennyさんのブログ記事「インデックス投資について再考しました」

いただいたご意見について、僕の考えを書いてみたいと思います。

なお、今回の記事は、いつも以上に本音で書きますので、人によっては不愉快に感じられるかもしれない内容が含まれていることを予めお詫びします。また、決して、インデックス投資を否定したり、rennyさんご本人を非難したりすることが、目的ではないことをご了承ください。
それでは、いってみたいと思います。

記事を拝見するに、おそらく、rennyさんが「インデックス投資には知名度を上げてもらわないといけない」と主張されるもっとも大きな理由は、「超低コストのインデックスファンド（あるいは簡単に買える海外ETF）の実現のため」ではないかと推測します。

インデックス投資が個人投資家の間でマイナー⇒インデックス商品があまり売れない⇒競争が起きない⇒超低コストのインデックスファンド（あるいは簡単に買える海外ETF）が実現しない、というロジックではないかと推測します。

このロジックは、一理あることは間違いないと思います。
そして、気持ち的には僕も同感であります。
しかし、「インデックス投資という運用方法がマイナーであったほうがよいか否か」という問いに対する理由としては、ちょっと不十分なのではないでしょうか。

ためしに、ひとつ質問させてください。
（自分も同類であることを補足しつつ、あえて、おうかがいします）

もし、お望みどおり、超低コストのインデックスファンドが簡単に買えるようになったとしら、それでもなお、「インデックス投資には知名度を上げてもらわないといけない」と主張し続けられますでしょうか？

……

どうでしょう。
おそらく、主張のモチベーションは、かなり下がってしまうのではないでしょうか。
ご自分が望まれるインデックス商品が、いつでも買える状況なのであれば、インデックス投資がマイナーだろうがメジャーだろうが、あまり関係なかったりされませんか？
（重ねて、僕もまったく同類であることを補足します）

語弊を覚悟で申し上げれば、「インデックス投資には知名度を上げてもらわないといけない」と主張するのは、「インデックス投資という運用方法がマイナーであったほうがよいか否か」を純粋に検討した結果ではなく、「その方が自分にとって都合が良いから」ではないでしょうか。
（重ね重ね、僕もまったく同類であることを補足します）

投資ブログをやっている人は、誰だって多かれ少なかれポジショントーク（自分のポジションにとって有利な発言）をしているとは思いますし、それが良くないことだと申しあげるつもりもありません。
（重ね重ね重ね、僕もまったく同類であることを補足します）

しかしながら、インデックス投資における、「フリーライダー問題」および「効率市場のパラドックス」については、超低コストインデックス商品の提供を既に享受している「機関投資家」の世界でも、また、「学者」の世界でも、かねてより大きな論争となっています。
産学ともに認める、インデックス投資の「本質的な問題点」といえるのではないかと考えています。
そして、それは個人投資家には、あまりにも知られていないように思います。

自分が良いと思って実践している投資法に対して、ネガティブなことをわざわざ書くのは、よい気持ちはしません。
しかしながら、インデックス投資の本質的な問題点を知ることは、インデックス投資家にとってもとても重要なことだと思ったので、フラットな立場で、「インデックス投資という運用方法がマイナーであったほうがよいか否か」を純粋に検討した結果、率直に「マイナーであるほうがいい」と書いたのです。
もちろん、「しぶしぶ」であります。

（追伸）
rennyさんには何のうらみもないどころか、貴重なインデックス投資仲間だと思っております。
有意義な議論ができたらと思っております。


＜追記＞2006/12/29
皆さまからいただいたコメント、トラックバックなどの議論を踏まえて、以下に記事の続きを書きました。よろしければご覧ください。
http://randomwalker.blog19.fc2.com/blog-entry-376.html


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コメント

始めまして。インデックス投資のパラドックスみたいなのは、なかなか興味深く読ませていただいております。

この論理、結果的には「マイナーであるほうがよいが、過ぎてもいけない」という辺りで落ち着くのではないでしょうか。全投資家の内の一定割合を占めるようになるまでは、続くでしょうが。

はじめまして。いつも興味深く拝見させて頂いております。
個人的には、

インデックス投資がメジャーになる
↓
市場が非効率となる
↓
裁定余地が生まれ、アクティブ運用が利益を上げるようになる
↓
アクティブ運用がメジャーになる
↓
市場が効率的になる
↓
裁定余地が薄くなり、アクティブ運用が利益を上げられなくなる
↓
インデックス投資がメジャーになる

というような流れで、メジャーでもマイナーでもない均衡点に収束するのではないかと思うので、効率市場のパラドクスはあんまり気にしなくてもいいのかなー、と考えてます。

と言うことで、一旦オーバーシュート気味にメジャーになってコストがアメリカ並みに下がるならそっちの方が嬉しいかな、と思います。

シナジー効果に期待します

インデックス型投資信託の知名度が上がれば、少なくとも運用中に強制償還される可能性が低くなりますし、TOPIX や MSCIコクサイ以外の、例えば小型株等のインデックスに連動する投資信託も開発されるようになるかもしれません。

人気が出ることによるシナジー効果に期待したいです。

「フリーライダー問題」もインデックスに多様性を持たせれば分散させることも可能でしょうし、現状、先物の影響の方がずっと大きいような気もします。

話は変わるのですがリッパーのアナリストが、日本の投資信託の販売手数料は高くないことを主張していました。一番下の「日本の投資信託の手数料は、諸外国に比べて高い？」の主張は今までの常識(?)を覆してくれること間違い無しです。
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松尾健治さん - マネー”カイゼン”計画 - トヨタFS証券ON-LINE
http://www.toyota-fss.com/money/talk_matsuo.html
-----

インデックスがマイナーであれば買いだし、メジャーになれば全体の株も上がりますので、結論的にはメジャーになってもらってもいいかと思います＾＾
信託報酬は安いに越したことはありませんが、安定的な運用が出来ていることが前提です。個人で日経や東証1部をすべて買うのは厳しいし、もし多少のトラッキングエラーが出ても、信託報酬が安くて廃止にならなければ、買いたいですね！

＞旗風さんへ

達観した結論、ありがとうございます。
おそらく、インデックス投資には、マイナー過ぎず、メジャー過ぎず、という「心地よい比率」があるのかもしれません。
現在の米国におけるインデックス運用比率である「約3割」という数字が、「心地よい比率」に近いのかもしれませんね。

＞待ち人さんへ

このようなご指摘をお待ちしておりました！

いただいたコメントを、僕は、『インデックス投資がマイナーであるほうがよいか、メジャーであるほうがよいかという「二者択一」ではなく、「どっちも有り」で、しかも、「放っておけば勝手に均衡する」』と理解しました。

これは、僕にとってはすごい卓見です。
自分自身がずっとどこかで抱いていた、なんとなくモヤモヤしたものを、追い払ってくれました。
ありがとうございました！

＞Mc.Nさんへ

「シナジー効果」はあくまで「Mc.Nさんが期待していること」であって（※僕も大いに期待していますが）、「インデックス投資という運用方法がマイナーであったほうがよいか否か」という問いに対して「メジャーであるほうがいい」とする十分な理由にはならないのではないでしょうか。

もし、お望みどおり、強制償還されない多様なインデックス商品が買えるとしたら、それでもなお、「インデックス投資には知名度を上げてもらわないといけない」と主張し続けられますでしょうか？

> 「フリーライダー問題」もインデックスに多様性を持たせれば分散させることも可能

このコメントも、インデックスに多様性を持たせると、フリーライダー問題がどのように解決されると仰られているのか、僕にはよく理解できておりません。ごめんなさい。

＞yさんへ

勘違いされているのかもしれませんが、ここで議論されている「メジャー・マイナー」というのは、「株価の高低」という意味ではないですよ。
インデックス投資がメジャーになったからといって、必ずしも株価が上がるわけではありません。

株価が上がるのはうれしいことですけどね…(^^ゞ

私見

　議論をいろいろ拝見させていただきました。
私見では、やはり「自分はインデックス投資よりも上回る成績をあげられるはずだ」「自分の選択したファンドは、インデックスファンドよりも長期的にも上回ってくれるはずだ」
と考える投資家という方々の割合の方が、あと何十年しても多いことになるはずです。
　基本的に、市場というのは「欲」で動いており、その「欲」は「人並み同等では満足しないぞ」いう種類のものだからです。

はじめまして、興味深く読ませて頂きました。
さて、水瀬さん、rennyさん、それぞれがおっしゃっている『マイナー』のニュアンスは違うものではないでしょうか。

水瀬さんのおっしゃっているマイナーというのは、直訳である「少数派」という意味ですよね。これは、インデックスファンドの比率が増えすぎれば、効率市場では無くなるので、少数派にならざるを得ないのでしょう。

一方、rennyさんのおっしゃっているマイナーというニュアンスは「知名度が低い」ということだと思います。インデックスファンドというもう一つの選択肢を知らない、よって、アクティブファンドのメリット・デメリットが分かっていない人間が、投資信託をすると言うことは、インデックスファンドの商品開発だけでなく、アクティブファンドの商品開発をも阻害しているのではないかと思います。
金融商品だけでなく、基本的には良い商品が生まれる主要因の一つは、消費者のレベルがあると思います。よって、rennyさんの意見は、マイナーであることは駄目だと十分いえる理由だと思います。

TBさせていただきました。

TBありがとうございました。
水瀬さんのご意見についてボクの回答を書いてみました。
ぜひご一読くださるようお願いします！

米国のバンガード社のようにインデックス型投資信託が投資方法として確固たる地位を得ているのであれば、メジャーでもマイナーでも構いません。ただ今の日本の投資環境を考えると、マイナーなままで終わってしまい、新しいインデックス型投資信託が開発されないのではないかと危惧します。

例えば昔、職種別 ETF に「輸送用機器」があったらしいのですが、投資家の利用者数が少なく強制償還されてしまったことがあったようです。実に勿体無い。今の私なら相当入れ込んでいる投資信託だったでしょう。

「フリーライダー」が嫌われる理由として局所的な投資が問題ではないかと考えていました。TOPIX なら東証一部の銘柄だけですし、日経平均の場合、225銘柄のみに投資することになります。インデックス投資が多様化すれば局所的な投資が減り、他の投資家に与える影響が少なくなるかもしれません。逆にインデックス運用を狙った「コバンザメ投資」の被害も減らせる利点があります。

よくよく読んでみると「フリーライダー問題」は私のミスリーディングですね。申し訳ない。

　インデックスファンドがマイナーなほうがいいか、そうでないかでだいぶ盛り上がってるようですが、私は別にどちらでもよいと思います。というのはこういう議論をしてること自体圧倒的多数の投資家は知らず、ごく一部の少数による経済学的議論をしてるだけのことだからです。どちらを望もうが基本的な人数が少ない以上、マイナーであり続けます。米国のようにインデックスファンドの比率が3割に達することは、日本においては10年や20年という単位ではないと思っています。それだけ日本の投資家層は、米国とは違うと感じるからです。ヴァンガード社が日本市場に本気で取り組んでないこともその証拠です。ただ、マイナーであるほうがいいと言っても常に消滅の危機と隣りあわせでは、本望でないと思います。ブログで一生懸命宣伝し、なくならない程度に普及してもらったほうが都合がよいかと思いますがいかがでしょうか？

＞世界のREITさんへ

僕もそう思います。それは、
http://randomwalker.blog19.fc2.com/blog-entry-370.html
の記事で書かせていただいたとおりであります。

市場が人の「欲」で動いているからこそ、市場参加者の全員がインデックス投資をするという事態になることは、おそらく今後もあり得ないであろうと考えております。
だからこそ、今後も自分はインデックス投資を継続していこうと思っております。

＞だーさんへ

おおお、なるほど！
rennyさんと僕との間に、そういうニュアンスの違いがあるのであれば、まさにだーさんの仰るとおりだと思います。

ただ、rennyさんのお考えは、ご本人が一番ご理解されているのは間違いないと思います。
ちょうど、rennyさんの記事がトラックバックされておりますので、そちらもご覧ください。

＞rennyさんへ

トラックバックされた記事について、拝読しました。
rennyさんは、ポジショントークであることを堂々と認められながらも、インデックス投資が、日本の個人投資家にとってマイナー過ぎることを憂慮されておられます。
まったくもって、rennyさんと僕の気持ちはいっしょだなと思いました。

この度、rennyさんとの記事のやり取り、および、コメント欄での読者の方々とのコミュニケーションを通じて、モヤモヤしていた自分の考えが、ある程度まとまった部分があります。
詳しくは、また別途記事に書かせていただきたいと思います。
ありがとうございました！

＞Mc.Nさんへ

匿名が前提のブログコミュニケーションで、自らのミスリーディングをお認めになることは、自分を含め、なかなかできるものではないと思います。
柔軟なご対応、敬服いたします。

「インデックス投資という運用方法がマイナーであったほうがよいか否か」という問いをひとまず横に「どっこいしょ」と置いておくとするならば、Mc.Nさんが仰る「新しいインデックス型投資信託が開発されないのではないか」というご懸念は、僕もまったく同感であります。

低コストなインデックス商品の品揃えは、日本ETF、米国ETF、中国ETF等は揃ったものの、まだ「十分」とは言えないと思っております。
日本においても、一部の業種別ETFが廃止になってしまったのが、今となっては、非常に残念であります。（廃止当時はあまり残念がられておりませんでしたが…）

これからも、ブログを通じて、また、ネット証券会社への直接要望という形で、低コストなインデックス商品を要望していきたいと考えております。

＞ゆうまりのさんへ

このようなことを申し上げるのは本望ではありませんが、あえて申し上げます。

「どちらでもよい」というご感想をご表明いただきましたが、失礼ながら、この場において、非建設的な「個人的感想文」は、誰からも求められておりません。
ゆうまりのさんの貴重な時間を浪費してまで、わざわざご表明いただく必要はないかと存じます。

しかも、威勢良く「どちらでもよい」と仰った割には、インデックス投資がマイナーであることをよしとせず、ブログでの宣伝をおすすめされています。
記事の内容に対して、賛成なら賛成、反対なら反対、立場をハッキリしていただかなければ、「いかがでしょう」と聞かれてもコメントに苦慮いたします。

　水瀬さんのマイナーであるほうがよいという意見、私にはとても建設的には感じられません。ランダムウォーカーのブログは何のためにあるのですか？インデックスファンドの良さをより多くの人に知ってもらいたいのですか？それとも単に経済学の議論をする場なのですか？私がどちらでもよいといったのはインデックスファンドが普及したところでたかだか知れており、大勢に影響ないからです。マイナーであることを肯定すれば新規設定されては消え、また新規設定されては消えの歴史を今後も繰り返すことを認めることになります。このブログに集まってきた人たちは何を期待してるのでしょう。趣旨を一から考え直すときにきています。

相対的にマイナーでも絶対数で数が確保されれば良いと思えます。要は母体である投資家の数が増えること。
上のほうでＥＴＦの償還の話しが出ておりますが、取引数が少なかったのが原因だったはず。セクタ別ＥＴＦが成り立たないようですと、さらにマイナーでマニアックなＥＴＦは出そうにないのが残念です。

＞ゆうまりのさん

なるほど。やっと、この記事に対する、ゆうまりのさんのご意見が少し見えました。要点を整理させていただくと、

・メジャーであるほうがよい
・理由はインデックス商品の強制償還が起こらないようにするため

というご意見だと理解しました。
（なお、それ以外のご感想は、この記事の議論とは関係がないので、申し訳ないですが、スルーさせていただきます）

さて、それでは本題です。
たしかに、インデックス商品の強制償還が起こらないようにすること自体は、とっても大切なことだと思いますし、僕も強く強く切望していることであります。おそらく、ゆうまりのさんも同じだと推測します。
そして、インデックス商品の強制償還が起こる大きな理由のひとつに「インデックス投資がマイナーだから」ということがあるのも確かだと思います。

しかし、インデックス投資という投資方法は、「効率市場のパラドックス」という、より本質的な問題を抱えており、それは「インデックス商品の強制償還が起きるかどうか」という問題よりも、大きな問題であると僕は考えたわけです。
例えるなら、「効率市場のパラドックス」は川上の問題で、「インデックス商品の強制償還が起きるかどうか」は川下の問題、というイメージでしょうか。

ゆうまりのさんの仰ることに従うと（あるいは、僕自身の利害を追及すると、と言ってもよいかと思います）、最初は「インデックス投資はメジャーであるべきだ」と言って、どんどんメジャーにしていき、インデックス商品の強制償還が起きない程度にメジャーになった段階で、今度は一転して「マイナーでいい」と態度を１８０度転換するのが合理的ということになるかもしれません。

僕もひとりのインデックス投資家として、それはそれで利害的には好ましい戦略だと思う反面、なんだかえげつないよなぁとも思い、このブログ記事では、たまには自分の利害から離れ、もう少し本質的な検討をしてみようと思った次第です。
フラットに検討してみたら、「マイナーでいい」という結論に至ってしまいました。

rennyさんをはじめ、ほかの皆さんとの議論も踏まえると、旗風さんが、コメントの一番目で披露された、「マイナーであるほうがよいが、過ぎてもいけない」というのが、この議論の落としどころのようですね。

インデックス投資家が、自らインデックス投資の問題点を考える。
たまには、こんな議論もよいのではないでしょうか。たまにですけどね(^^)

＞MAT.Nさんへ

> 相対的にマイナーでも絶対数で数が確保

そう、この微妙なバランスが必要なんでしょうね。
上のコメントと繰り返しになってしまいますが、旗風さんが、コメントの一番目でご指摘された、「マイナーであるほうがよいが、過ぎてもいけない」というのが、この議論の落としどころのようですね。

ETF の件ですが、以下の資料では「名義登録受益者数が100 人未満」であったことが廃止の主な理由として挙げています。
-----
「ダイワ上場投信−東証輸送用機器株価指数」上場廃止のお知らせ
http://etf.daiwa-am.co.jp/information/20050726.pdf
-----

私は、インデックス投資がもっともっと有名になって欲しいですね。
割安株、成長株から小型株、欧州株、エマージング、債券等々、様々なインデックスが欲しいです。そのためには、やはりニーズが必要でしょう。
【必要は発明の母】と言いますしね。

極端な話、インデックスが８０％を占めても良いと思っています。かなり非効率な市場になりますがね。

しかし、資本主義と言うのは偉大な発明で、インデックスが多数になりアクティブファンドが好成績を連発し始めると間違いなくアクティブファンドへ資金が流れ、インデックスの比率は下がります。
と言うことで、投資家レベルも限りなく効率的な市場と言うのはアクティブファンドの平均成績とインデックスの成績が殆ど同じになるのでは無いかと考えています。私は無学なのであくまで個人的な予想に過ぎませんが、恐らくインデックスからアクティブファンドの各種手数料を控除したものがアクティブファンドの平均成績に収まりそうな気がします。

と言うことで私は投資家レベルを上げるためにもインデックスの知名度を上げる事は重要だと思います。

議論が収束しつつあるようですが、僕は（僕も）「インデックスファンドが投資信託のなかでメジャーになる分には歓迎だが、マーケットに対して影響を与える規模になってはいけない」派です。ちょっと名前が長い（＾＾；

「インデックスファンドの規模が増えることはマーケットの下支え要因になり、株価にプラスに働く」と考える人もいると思いますが、僕はその考えには否定的で、インデックスはあくまでマーケットに対して中立であり、インデックスファンドがインデックスに影響を与えるようなことは許されない（そんなことしたら後で痛いしっぺ返しが待っている）と思っています。

既に、現在のJ-REITはその市場規模に対し投資信託のウェイトが大きすぎるためにプレミアムが付いた価格となっているという指摘もあります。（流行の毎月分配型ファンドやバランスファンドがかなりREITを組入れており、それがバカ売れしてますから・・）
こういう「歪み」は結局、機関投資家の収益の源泉(販売手数料で儲けて裁定取引でさらに儲ける)となるだけであり、長い目で見たら個人投資家にはマイナスにしか働かないんじゃないでしょーか？

＞LEOPARDさんへ

> 私は無学なのであくまで個人的な予想に過ぎませんが、恐らく
> インデックスからアクティブファンドの各種手数料を控除した
> ものがアクティブファンドの平均成績

それが「敗者のゲーム」の著者、チャールズ・エリスの主張であったと思います。
なかなかインデックスだけで80％まではいかないとは思いますが…(^^;

＞タロットさんへ

マーケットに対して中立でいたいですね。
特に、マーケットへ与える影響を無視できることが、機関投資家との比較において、個人投資家特有の「強み」であると考えているので。

ちなみに、現在僕は、国内外ともにREITへの投資比率はゼロです。
（ご参考）http://randomwalker.blog19.fc2.com/blog-entry-201.html

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そう、ポジショントークなんです。

前回のエントリ　インデックス投資について再考しました　に水瀬さんが早速御意見をくださいました。しぶしぶ、インデックス投資の「本質的な問題点」を語る水瀬さんがボクの意見に大変なお気遣いをしてくださっており、大変恐縮しております。さて、水瀬さんのエントリに対
  • [2006/12/28 19:38]
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