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為替相場に左右されずに純粋に株価の上下だけで損益を確定させる方法？ 

米国ETFを買ったという読者のかたから、「為替相場に左右されずに純粋に株価の上下だけで損益を確定させる方法ってあるのでしょうか」というご質問をいただきました。

結論から言えば、「あるけどあまり儲からない」ということではないかと僕は思います。

まず、いちばん簡単なのは、外国株式投資信託で、為替ヘッジあり・なしが選べるもので、「為替ヘッジあり」コースを選ぶという手があります。

一見良さそうですが、為替差益がなくなるのと同時に、為替ヘッジにはヘッジコストがかかり、パフォーマンスを押し下げます。
良い例が「内藤忍の資産設計塾 外貨投資編」（内藤忍著）に出ていたので、参考に引用させていただきます。
為替ヘッジ有無

もちろん、円高進行のレベルによっては、「為替ヘッジあり」コースのほうが「なし」コースよりも、パフォーマンスが良くなる場合もなくはないと思います。
しかし、上記の本では、「そのようなタイミングはそもそも外貨投資を縮小すべき時期であり、ヘッジ付きの外貨投資を行なうよりもむしろ円の資産へシフトさせるべき」と説明しています。

個人的には、為替状況にあわせてアセットアロケーションを変えること自体にはあまり賛同できませんが、将来の為替予測は「あやふや」なのに対して、コストは「確実」にパフォーマンスを押し下げます。
そういう意味では、「為替ヘッジあり」コースは、あまり儲からない可能性のほうが高いのではないかと思っています。

次に、米国ETF＋FX（外国為替証拠金取引）で自分で為替ヘッジするという手もなくはありません。
（実は、僕も真剣に検討したことがあります(^^ゞ）

買った米国ETFと同額の米ドルショートポジションを持つという作戦です。
米国ETFの米ドルロングポジションと、FXの米ドルショートポジションで、ドル円の為替変動を相殺するというわけです。

ただ、幸か不幸か、FXのポジションを持てば、もれなく「スワップポイント」が付きます。
ロングポジションの場合は、高い米ドル金利と低い円金利の差額が、スワップポイントとして毎日貰えます。
しかし、ショートポジションの場合は、高い米ドル金利と低い円金利の差額を、逆に毎日払わなければいけません。
また、米国ETFの基準価額の変動に合わせて、米ドルショートポジションの金額も変動させなくてはいけません。通貨を売買して調節する必要があります。
これらマイナススワップポイントと売買の手数料が、大きなヘッジコストになってしまいます。

更に、米国ETFが、iShares S&P500 Index Fund（IVV）のように米国だけに投資するETFならこれでいいのですが、例えば、iShares MSCI EAFE Index Fund（EFA）のように21カ国に投資するETFだったりすると、その21カ国のそれぞれの国の通貨を、投資比率と同額で、ショートポジションで持たなくてはいけないということになると思います。
ユーロ、オーストラリアドル、ニュージーランドドル、イギリスポンド、スイスフラン、シンガポールドル、スウェーデンクローナなどなど。
それを、それぞれの国の株価変動に合わせて変動させる……って、もう個人投資家の取引レベルを超えていますね。

ということで、冒頭の結論、「あるけどあまり儲からない」に行き着くのではないかと思います。

（あくまでいち個人的投資家の個人的考えなので、間違い等あろうかと思います。投資は自己責任でお願いします）


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コメント

簡単のため、
グローバルなETFは除外してアメリカ株のみのETFで話をします。

アメリカ株ETFを買って儲かっている場合、
その利益には、株の好調さと、
利率の違いによる儲けの両方が、含まれているということですよね。

そのことを理解して、利率の違いによる儲けはいらない、となれば、
みずせさんのおっしゃるとおり、
FXでショートポジションをとれば、
純粋に株の好調さに賭けることはできるんでしょうね。

理解していないと、
「スワップポイント払うなんて、きいてないよ」
ということになるかもしれませんね。

ヘッジという響き

私も同感です。そもそも外国に投資するのであれば、為替変動のリスクを引き受けるのは、当然のような気がしているのですが･･･（株・債券の動きと為替の相関性がどうなっているかは良く知りませんけれど）。

為替リスクを消すということは、期待リターンを外国債券+αから日本債券+αに引き下げてしまうことにつながっている気がします。ヘッジというのは響きはいいですが、ヘッジファンドと同様に、結構罠（幻覚）が多いと思います。

私も同感です。いつか日本の金利がアメリカ並みに上がれば、FXでのヘッジは有効になるかもしれませんけどね。

それから、引用されている表のリターンの差は、ヘッジコストによる差というより、ほとんどは円安差益が有るか、無いかの差じゃないでしょうか？
私はヘッジ有りとヘッジ無し両方保有しているファンドが有るのですが、私のラフな計算ではヘッジコストは年1〜2%程度なのかなと思いました。http://kabuohazimeru.blog22.fc2.com/blog-entry-138.html

水瀬さん、いつもお世話になります。

私の経験の範囲内の話ではありますが、ファンド内の通貨ヘッジは、半年、１年と言った短期の為替予約で行うのが通常だと認識しています。

なので、USD円であれば、現在の両通貨の短期金利差の４〜４．５％程度が年間の確定コストとして、為替ヘッジありファンドのパフォーマンスを減ずることになると思います。このようなコストを払うことによって、外貨資産の将来の為替の変動からフリーになります。
（将来の円高による損失も円安による超過リターンも消えることになります。）

なので、水瀬さんが今回書かれた記事のご趣旨の通り、個人でFXを用いて為替ヘッジしても、為替ヘッジありのファンドを買っても、その結果は大して変わらないものになると思います。（おっしゃるとおり、手間の差はあると思いますが…）

個人的には、ポートフォリオ中の外貨資産の為替リスクをヘッジすることは、逆に資産ポートフォリオがもつ円安リスク、輸入物価インフレリスク、日本国、日本通貨の信用リスクに対するヘッジを「外す」行為にもつながるものと思います。

完全なるリスクヘッジポジションはこの世の中には存在しないと思います。通常、何かのリスクをヘッジすれば、別のなにかのリスクを取ることになります。（例えば通常の日本国債を買うことは国のデフォルトリスクや円のインフレリスク等をテイクするということになると思います。）やはり、その構造を知って、何のリスクを取って何のリスクをヘッジするかといった観点でポートフォリオ構築を考えていく必要があると思います。

拙ブログで恐縮ですが、関連する内容でこんなのを昔書いております。

http://max999.cocolog-nifty.com/blog/2007/02/post_98c9.html

それでは、今後ともよろしくお願いします。

為替市場が合理的であると仮定すれば、ヘッジなしとヘッジありのリターンは変わらないはずですよね。
水瀬さんは為替市場は合理的でないことを前提としているのですか？

早速とりあげて頂きありがとうございます。また、具体的な方法とそれに対する意見も述べて頂きとてもわかりやすかったです。スワップポイントってのを払わなければいけないんですね＞＜スワップポイントを払って同時に債券を買って金利をチャラにしてと色々考えてみましたが、面倒だしその分フツーに投資したほうがよさそうですね。日曜日にフジマキさんが書かれた本を買って読んでみると、アメリカもヨーロッパも今は景気がいいから、一番懸念しているのは、インフレということでした。景気の過熱を抑えようとしているときに、円安を抑えようとするはずがないっと仰ってました。書かれた時と現在の状況にタイムラグがあるかと思いますが、少し元気付けられました。
本当にありがとうございました。

＞たろうさんへ

昨今のように、日米金利差が大きい時は、マイナススワップポイントの悪影響が甚大ですよね。

瑣末なことですが、みずせじゃなくて「みなせ」ですから…(^^ゞ


＞新幹線さんへ

>> そもそも外国に投資するのであれば、為替変動のリスクを引き受けるのは当然

僕もそう思うのですが、何を当然と思うかは、人それぞれ違うということでしょうね。


＞ｓｔaygoldさんへ

>> 引用されている表のリターンの差は、ヘッジコストによる差というより、ほとんどは円安差益が有るか、無いかの差じゃないでしょうか？

もちろんそうだと思っています。
ただ、記事本文を読むと、staygoldさんのご指摘のとおり、ヘッジコストのみの差であるかのようにも読めたので、若干、本文を修正させていただきました。
ご指摘ありがとうございました。


＞VMaxさんへ

記事を拝見しました。同感です。
聞くところによると、日本に限らず、ホームバイアスはいろいろな国でも見られる現象らしいですね。
まあ、日本の投資家は、特に外貨比率が低すぎる傾向はあるようです。
リスク資産自体が少なすぎるということかもしれませんが…(^^;;


＞dellさんへ

申し訳ありません。
初めてお聞きするご意見ですので、2点教えてください。

>> 為替市場が合理的であると仮定すれば、

「為替市場が合理的」とはどういう意味でしょうか？

モダンポートフォリオ理論の前提である効率的市場仮説の、「株式市場が効率的」ということを仰っていますか？
それとも、為替レートの決定理論のひとつである購買力平価説のことを仰っていますか？

>> ヘッジなしとヘッジありのリターンは変わらないはずですよね。

勉強不足で恐縮ですが、個人的には初耳です。
なぜそうなるのか、教えていただけないでしょうか。


＞☆aya☆さんへ

何かのお役に立ったのであれば幸いです。
ぜひ、皆さんからいただいたコメントも読んでみてくださいね。
うちのブログは、記事よりもコメントの方がレベルが高いと評判ですから(^^ゞ

為替リスク

水瀬さん，いつも楽しみに読んでいます．
初心者の質問ですが，どなたか教えてください．
米国株のETFが東証に上場された時に，東証で買う円建ての価格と，NYSEでドル建ての価格を円に換算した価格は同じになるのでしょうか．

水瀬さま、
はじめまして。いつも楽しく読んでいます。

>>>> ヘッジなしとヘッジありのリターンは変わらないはずですよね。

>>勉強不足で恐縮ですが、個人的には初耳です。
>>なぜそうなるのか、教えていただけないでしょうか。

それでは、山崎先生にご登場願いましょう。

［引用開始］
　大雑把に言えば、金利が高い通貨は、その分だけ将来の為替レートが低下するという期待値の下に取引されているのであって、外貨建ての金利が高いから、円換算で考えた期待リターンも高いはずだ、と考えることはできないのだ。たとえば、低金利の日本円で運用することと、高金利のニュージーランド・ドルで運用することのどちらが有利かは一概には決められないようになっているのだ。
［引用終わり］

http://plaza.rakuten.co.jp/isyamazaki/diary/200605190000/

ヘッジをしない場合、「金利が高い通貨は、その分だけ将来の為替レートが低下する」分だけ、現地通貨建てに比べて日本円建ての「期待」リターンが低いのに対して、ヘッジをした場合ヘッジコスト（金利差）の分だけ確実に低くなるということだと思います。

例としてはあまり良くはないかもしれないですが、５０％の確率で２万円損するか、１万円確実に損するかの違いのようなものでしょうか？

為替市場が「効率的」ならという意味です。すなわち、金利平価のことです。
２国間に金利差があり、ある為替レートで通貨取引がなされている場合、為替市場が効率的だとするなら、その後１年間に高金利通貨は金利差ぶん下落するはずです（そうでなければ「フリーランチ」が存在することになります）。
従って、ヘッジのあるなしでリターンが変わることは、市場の非効率性を前提にしなければあり得ないはずです。

dellさんと同じ意見ですね

株ではなくて、債券の話ですよね
所詮、日本国債買っても米国国債買っても
同じ利回りになるはずですもんね

＞カータンさんへ

理論的には同じになると思うのですが、ETFの流動性が低かったりすると理論どおりにならなかったりということはあるかもしれません。
出てみないと分からないということでしょうか。

＞ちゅうさん、dellさん、SAPさんへ

山崎氏のコラムも金利平価説も、「金利と為替の関係」の説明であり、それ自体は正しいと僕も思っています。
ここには反論なしです。

しかし、なぜそれが、「外国株式投資信託のヘッジありとなしの関係」とイコールであると言えるのかが不思議です。
記事にも書きましたが、投資信託の為替ヘッジコストは、金利分だけではないと思います。
投資信託が為替取引をすれば、為替手数料もかかれば税金もかかります。
これらのコストは、運用会社によってまちまちでしょうが、確実にヘッジありの投資信託のパフォーマンスを押し下げる要因です。
だから、金利平価説どおりにキレイに為替と金利が動いたとしても、「外国株式投資信託のヘッジなしとヘッジありのリターンは変わらない」とは言えないのではないかと思っています。

僕はべつに「高金利通貨での運用の方が儲かる」と言っているわけではないのですが、記事の書き方が悪かったのかもしれませんね…(^^;;

水瀬さま、

記事において、金利差によるコストと手数料などのコストがごっちゃになっていたのと、ヘッジコストのほとんどは金利差で説明できるので、勝手に誤解していました。失礼いたしました。

一応補足しますと、機関投資家の場合、金利差以外のヘッジコストは1bps以下ですし、多分個人投資家向けの投資信託でも似たようなものだと思います。それ以上掛かっているなら、それはボッタクリです。つまり、金利差以外のコストは無視して良い訳ではありませんが、非常に小さいと考えて良いと思います。

為替ヘッジすべきかどうかはコストの問題よりも、リスクをどう考えるかが重要なポイントだと思います。とは言うものの、専門家の間でも意見が割れていて、コストは殆ど無視できるぐらい小さいからリスクを減らすために100％為替ヘッジすべきという人から、ヘッジしてもリスクは減らないのでヘッジすべきではないという人まで色々です。下記のサイトが良くまとまっていると思います。

http://www.ssga.com/library/esps/anthonygolowenkohowmuchtohedgeinvolatileworld20030314/page.html

前に少し調べた結果、個人的には「外国債券に投資するならヘッジすべきだが、外国株式はヘッジする必要はない」という一応の結論に達しました。その理由も書こうかと思いましたが、長くなるので止めておきます。

なるほど、為替手数料の話でしたか。それなら了解です。
あまり詳しくないのですが、日本の投信の為替手数料って高いのですか？

＞ちゅうさんへ

機関投資家の貴重な情報、ありがとうございました。

＞dellさんへ

機関投資家の為替手数料について、上記ちゅうさんが貴重な情報をお寄せくださいましたので、ご覧いただければと思います。
なお、為替手数料の金額の大小は、「外国株式投資信託のヘッジなしとヘッジありのリターンは同じとは言えない」という結論にはなんら影響しませんのであしからず。

「21カ国の通貨を投資比率と同額でショートで持つ」
思わず微笑んでしまいました。結構な手間がかかりそうです。
さすがにこうなると何のために投資をやっているのか、
分からなくなりそうですね。

金利平価説は一要因の説明にすぎない

dellさん
＞為替市場が合理的であると仮定すれば、ヘッジなしとヘッジありのリターンは変わらない

んー、そういう結論に持っていくには「為替市場が合理的であれば」だけでは不十分です。
「合理的な為替市場は金利のみに連動して裁定が働く」という条件を満たさなければいけません。これを証明するのはかなり難しいと思います。

現に円は金利だけを見ればいまだに「世界最強の通貨」のはずなのに、ここ３年ほどで対ドルだと10%ぐらい、ユーロだとそれ以上に安くなっているわけで。たまに円高になってもごく一時的なものでしかありません。
金利やインフレ率は為替にとって決して無視できない要素ではあるけれど、これほどの期間と値幅を持った動きを「合理的でない要因によるもの」とバッサリ切り捨てるのはかなり強引で、現実を無視しすぎているのではないでしょうか。

というわけで私は、「外国債券に対する為替ヘッジの有無はどちらが有利になるかわからないだけで、決して等価とはいえない」と考えてます。
それどころか「為替ヘッジによって結果的に単独通貨に依存するリスク」にも気をつけたほうがいいんじゃないかと。
日本円以外を使う機会はなくても、インフレやデフレという形で通貨の価値は変動するものなので。

＞アルビレオさん

おっしゃるとおり、現実にはヘッジの有無でパフォーマンスは大きく異なっています。しかし、それは為替市場が合理的ではない証左ではないでしょうか？そうでないと、合理的な市場でフリーランチが得られるという非常に矛盾した話になってしまいませんか？

＞ゆうちゃんパパさんへ

笑っちゃいますね(^^)
外国株式クラスへの投資は、ヘッジなしで割り切るのがいいと思っています。

＞アルビレオ師匠へ

僕は為替は「理論どおりに動くもの」ではなく、「予測不能なもの」として捉えています。
個人的には、まだ株式の長期的な上昇のほうが、信用できるような気がしています。

＞dellさんへ

dellさんは、為替市場は完全に効率的であるとお考えなのか、そうではないのかが、よく分かりません。
まずは、ご自身が為替市場についてどうお考えなのかを、ご説明されたほうがよいと思います。
その上で、「自分はこう思うのだが、あなたはどう思うか？」と質問されてはいかがでしょうか。

そうでないと、単に人のあげあしを取りたいだけというように見えてしまいますよ？

dellさん
言い方を変えると「合理的な為替相場があったとすれば、それは金利のみによって決定できるものなのか？」というのが私の問いかけです。

＞合理的な市場でフリーランチが得られる
合理的な為替市場が「金利以外の要因によって”も”変動する」というのは「金利差分のフリーランチを得られる」という意味にはなりません。
金利差によるバイアスが存在することを否定しているわけではなく、さらにそれ以外の要素による変動も合理的に存在可能なはずだということを言いたいわけ。
為替に限らず相場とは需要と供給の関係で価格決定されるものであって、金利はそこにかかるバイアスでしかないと思っています。

他の相場はさまざまな要因によって変動していて、その要因には合理的に説明できるものもあれば不合理なものもあります。
そんな中で為替に限っては「金利以外の変動要因は不合理」と決めつけるのは非常に不自然な理屈だと感じているわけです。
株式や商品価格に比べれば通貨の価値は比較的安定しているため、金利という要素の占めるウェイトが大きくなっているというのは事実でしょうけど、唯一の合理的要因だというのは無理があるのではないでしょうか。

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